2-5 上市公司的借券賣出－258股會的部落格

作者:瑞易

揭開台股的神秘面紗

2-5 上市公司的借券賣出

借券賣出簡單的說就是外資等法人透過證交所向出借人借券，在市場上放空。而融券是向證券商借券放空。

[表2-10]各年度在年初時的融券餘額與借券賣出餘額，一個令人迷惑的現像展現，融券餘額呈現縮減的現象，而借券餘額卻是飆速成長。2005/7/1日借券賣出餘額只有19萬張到了2011/1/3日成長到200萬張成長超過10倍。2011年1/3日到11/22日從200萬增加到393萬張，1年內增加1.95倍。

借券與融券的比值從2005/7/1日的0.16倍到了2011/11/22變為6.43倍。「賣空賣空，換人做空」。借券與融券合計總數佔總發行股數比，以最高的2011/11/22日餘額計算也才0.79%，這個數字看起來很低。

表2-10 各年度借券賣出餘額(上市)

日期	融券餘額(萬張)	借券賣出餘額(萬張)	借券/融券	上市總股數 (萬張)	融券餘/總股數	借券賣出/總股數
2005/7/1	120.54	19	0.16	53,900	0.22%	0.03%
2006/1/2	85.56	31	0.37	54,949	0.16%	0.06%
2007/1/2	95.55	48	0.51	55,586	0.17%	0.09%
2008/1/3	43.2	94	2.18	56,904	0.08%	0.17%
2009/1/5	66.1	36	0.55	57,729	0.11%	0.06%
2010/1/4	83.23	102	1.23	58,113	0.14%	0.18%
2011/1/3	72.28	200	2.77	58,176	0.12%	0.34%
2011/11/22	61.14	393	6.43	58,176	0.11%	0.68%

資料來源：證交所

[表2-11]為2008年與2011年的借券賣出比較，2008年是金融海嘯年，2011年是歐債危機與大選前哨年。這2年都使股市大跌。表中日期的選擇為幾個重要日期或是券餘的轉折日。

2008/4/10日借券/融券比飆高至11.4倍是因為融券受到股東會停券強制回補的影響，而借券沒有此限制。

表2-11 2008與2011年的借券賣出餘額(上市)

日期	融券餘額(萬張)	借券賣出餘額(萬張)	借券/融券	日期	融券餘額(萬張)	借券賣出餘額(萬張)	借券/融券
2008/1/3	43.2	94	2.18	2011/1/3	72.28	200	2.77
2008/3/5	67.42	117	1.73	2011/2/8	59.99	206	3.43
2008/4/10	12.95	148	11.40	2011/3/15	41.35	211	5.10
2008/5/20	41.26	149	3.62	2011/5/3	27.4	226	8.25
2008/9/12	43.8	154	3.53	2011/6/1	39.4	261	6.62
2008/9/15	44.57	157	3.53	2011/8/9	32.39	397	12.25
2008/9/16	42.76	162	3.80	2011/9/1	58.57	361	6.16
2008/11/21	18.27	39	2.14	2011/9/26	59.87	397	6.63
2008/12/31	63.77	36	0.57	2011/11/22	61.14	393	6.43

資料來源：證交所

註：2011年統計至2011/11/22日止

2011年的借券最高397萬張是2008年最高162萬張的2.45倍。借券/融券比，2011年也比2008年高出許多，扣除超過10倍的不計，2008年平均為2.64倍，而2011年為5.67倍是2008年的2.1倍。從[表2-10]與[表2-11]可知近年來散戶的放空實力遠遠不及外資，這樣過去的軋空行情還可期待嗎？2011年的空單多數是外資所為，為何如此？值得深思熟慮。

2011/11/21日馬總統的總統大選登記日，股市重挫(-191點，-2.64%)，逼近10年平均線。引發市場的不滿，指責金管會對待「融券」「借券」大小眼，待遇大不同。例如，融券擔保額比借券費用高出很多，使散戶資金停滯，外資高度槓桿活用。金管會及證交所紛紛出面澄清如下。

2011/11/22日(經濟日報)金管會表示，借券賣出總量控管為標的證券發行股數10%。目前借券賣出的成交量，約占總成交量的1%~2%，交易量不大，但都集中在少數個股。現行借券賣出的規定相當寬鬆，使得個股股價容易受到操控。很多被大量借券賣出的個股，都是台灣50ETF的權值股，希望新制度推出後，可避免不正常的借券賣出情形。

證交所：保險業所占出借比例約9%

發布時間︰民國100年11月23日 19:10

證交所表示，為避免外界持續誤解，特別針對報載「逾7成借券借自保險業」提出說明。證交所借券系統之出借人以外資、信託業、保險業、銀行或信託投資公司、政府基金為主，就今年最新統計資料顯示，其中外資出借人占約六成以上，國內保險業則約占9%。

證交所指出，出借證券可活化閒置持股，並賺取借券費用，提高持股的運用效率。而借入證券的用途並不只是為了放空或是賣出，對於因應ETF的申贖，權證的避險、以及融資性借券所需等等，市場需求量也不少，因此融券餘額與借券餘額的意義大不相同。另就歷年統計資料來看，外資借券賣出占台灣股市交易成交量1-2%，所占比率亦有限，並非市場賣壓之主要來源。

綜觀上述說明與統計資料，實在不是容易明白借券賣出的壓力是大還是不大。為了進一步了解，請先孰悉一下下列基本資料。

在2010/11/22～2010/12/31日間30個交易日的平均成交量為1284億元。2010年期末發行總股數為58113萬張，總市值為283,114億元，市值倍數為4.10倍。2011/11/18日的總市值為195,509億元，市值倍數為3.36倍。2011/1/2日的發行總股數為58176萬張。2011/11/22日前30個交易日平均成交量902億元。

2011/11/22日金管會祭出新規定：每日借券賣出額度限制由「流通在外股數的3%」，修改為「前30個營業日平均成交量的20%」。

接著檢驗融券與借券的規定：

(1) 融券加借券賣出總額控管發行股數25%為上限：如[表2-10]從2005/7/1以來，以2011年最高，0.79%。這樣的數據可能使得管控形同虛設。

(2) 借券賣出總量控管為標的證券發行股數10%：雖然不是每檔股票都可出借，若是有70%的標的股可出借，市場的管控總量降為7%，這樣比2011年最高借券0.68%也是高出很多。

(3) 每日借券賣出額度限制由「流通在外股數的3%」，修改為「前30個營業日平均成交量的20%」：舊辦法3%的限制量，2011/1/3日為1,741萬張，11/18日為1,791萬張。改成新法後的11/22～11/25日的每日借券可用餘額，經查詢證交所約為45萬張，估約150億元。新辦法推估2010/12/31日的限制量約為257億元，約62萬張。外資在11/18～11/25日間的借券賣出最高也不過8.9萬張，距45萬張的限制量還有很多空間，詳細如[表2-12]所示。

表2-12 外資近日的借券賣出

(金額以2011/11/18的市值倍數3.36倍估算)

	單位	100/11/18	100/11/21	100/11/22	100/11/23	100/11/24	100/11/25
大盤	漲跌	-154.0	-191.1	-42.61	-193.6	57.96	-79.87
	%	-2.08%	-2.64%	-0.61%	-2.77%	0.85%	-1.16%
	成交(億)	809	854	896	888	847	1052
外資成交量比重 %		50.8%	40.4%	40.1%	43.9%	43.1%	52.9%
借券可用餘額(萬張)		1,791	44.90	44.57	44.79	44.85	45.25
借券賣出	萬張	8.88	7.27	4.88	3.26	2.64	1.16
借券賣出	億元(估計)	29.85	24.43	16.40	10.95	8.87	3.89
外資買賣超 (億元)		-116.7	-99.17	-52.4	-105.7	-31.38	-91.16
三大法人買賣超(億元)		-130.4	-114.6	-65.59	-118.2	-33.52	-97.18
融資增減	億元	-2.18	-40.79	-34.08	-53.88	-28.85	-8.33
融券增減	億元(估計)	-4.23	-8.06	-8.30	-5.43	-5.95	2.32
合計賣出	億元(估計)	-128.4	-147.3	-91.4	-166.6	-56.4	-107.8
合計賣出	佔大盤比	-15.9%	-17.2%	-10.2%	-18.8%	-6.7%	-10.3%

註：借券賣出，正值表示為賣出餘額增加。

融券增減，負值表示為融券減少，回補買進。正值表示空單增加

證交所11/23日新聞，外資借券賣出占台灣股市交易成交量1-2%，所占比率亦有限，並非市場賣壓之主要來源。從[表2-12]研判的確如此，但是外資也確實是賣壓的主要來源，在這6個交易日外資的賣超佔合計賣出的比重為56%～91%。11/23日外資賣超佔合計賣出的63%，這一天融資減少最大53.88億元，但這是受擔保維持率壓迫斷頭的。11/23日賣/買的力道比為527/361億元(=1.46)。11/18日合計賣出128億中外資賣116億，佔91%。當日賣/買的力道比為469/340億元(=1.38)。11/25日雖然借券賣出已減少到1.16萬張，但是外資的賣超還是佔合計賣超的85%，當日賣/買的力道比為580/472億元(=1.23)。

表2-13 2011/11/25日排名前30名的上市借券賣出餘額(萬張)

公司	借券賣出	公司	借券賣出	公司	借券賣出
2002中鋼	45.8	2317鴻海	7.8	2609陽明	4.8
2303聯電	35.7	3474華亞科	7.0	2475華映	4.3
2409友達	21.8	2323中環	6.8	2337旺宏	4.2
2330台積電	13.1	2448晶電	6.3	2618長榮航	3.8
2353宏碁	13.1	2344華邦電	6.1	2498宏達電	3.8
2384勝華	12.9	2308台達電	5.5	2357華碩	3.7
2888新光金	11.9	2886兆豐金	5.5	2201裕隆	3.3
2882國泰金	11.2	2325矽品	5.4	2610華航	3.2
2892第一金	8.3	3481奇美電	5.3	2352佳世達	3.2
6116彩晶	8.2	2454聯發科	4.8	3037欣興	2.8

資料來源：證交所

表2-14 前30名個股借券賣出餘額佔全部借券賣出餘額比重

		融券		借券賣出
	日期	今日餘額	限額	今日餘額	可使用額度
個股總計 (萬張)	2011/1/3	73.0	14,683.9	201.6	1,762.1
	2011/11/18	65.6	14,941.3	381.1	1,791.2
	2011/11/25	58.0	14,795.6	400.3	45.3
前30名合計 (萬張)	2011/1/3	21.2	3,906.6	128.9	468.8
	2011/11/18	17.5	4,304.2	264.2	514.7
	2011/11/25	15.8	4,273.5	279.7	14.5
前30名比重	2011/1/3	29.0%	26.6%	64.0%	26.6%
	2011/11/18	26.7%	28.8%	69.3%	28.7%
	2011/11/25	27.2%	28.9%	69.9%	32.0%

資料來源：證交所

金管會同時表示：很多被大量借券賣出的個股，都是台灣50ETF的權值股。借券賣出餘額到2011/11/25日止，排名前30名的個股如[表2-13]所示。第1名為中鋼45.8萬張，第2名為聯電35.7萬張。30家中超過10萬張以上的有8家，5萬張以下的有11家。金融股佔4家，傳產有5家，其餘21家皆為電子股。

[表2-14]到2011/11/25日的借券賣出餘額，前30家合計佔整體借券賣出餘額總計的70%，前20名則為60.6%，前5名合計佔32.4%。但是11/25日中鋼一家就佔11.4%。使得中鋼2011年股價下跌25%。這30檔中跌幅最大的就屬四大慘業中的華亞科與奇美電分別高達-80%與-75%。分析這些資料，可以很清楚的推論外資執行「擒賊先擒王」，集中火力先將最弱的王將，狠狠的打成落水狗。將大盤指數打下，一定會使已經飽受歐洲主權債驚嚇的投資人魂飛魄散，丟盔卸甲，落荒而逃。

表2-15 2011/11/25借券賣出餘額前30名對台股影響的前10名

註：個股權值0.749%以上的權值在排名30名以內(@2011/7/1)

公司	2011年最高價	2011年最低價	跌幅(元)	跌幅(%)	大盤權值	影響大盤跌幅(%)
2303聯電	18.30	10.15	-8.15	-45%	2.19%	-0.977%
2317鴻海	126.50	61.50	-65.00	-51%	1.80%	-0.922%
2409友達	30.60	11.70	-18.90	-62%	1.49%	-0.921%
2330台積電	78.30	62.20	-16.10	-21%	4.38%	-0.900%
3481奇美電	40.60	10.95	-29.65	-73%	1.14%	-0.832%
2882國泰金	55.40	29.80	-25.60	-46%	1.75%	-0.808%
2475華映	4.82	1.38	-3.44	-71%	1.10%	-0.783%
2888新光金	15.00	7.50	-7.50	-50%	1.43%	-0.713%
2886兆豐金	29.55	19.00	-10.55	-36%	1.87%	-0.667%
6116彩晶	5.96	1.51	-4.45	-75%	0.88%	-0.659%
合計					18.02%	-8.181%

[表2-15]為2011/11/25借券賣出餘額前30名個股對台股跌幅影響的前10名作為參考，跌幅前10名個股佔大盤權值18.02%，一半以上的跌幅大於50%，影響大盤下跌8.18%，佔大盤下跌31%比重。大盤從9220跌至6784點跌了(-2436點,-26.4%)。借券賣出餘額前30名個股的合計權值佔28.88%，影響大盤下跌13.44%，提供大盤下跌26.4%的50.9%貢獻力道。

證交所回覆社會要求，通知借券人還券，新聞內容如下：

證交所新聞

發布時間︰民國100年11月25日 16:30

標題列：昨日接獲召回通知借券人應於11月29日前還券

證交所表示，依據有價證券借貸辦法第26條第3款規定，出借人得依借貸申請條件於預定提前還券日之前一個營業日、前三個營業日或前十個營業日提出提前還券之請求，借券人應於接到通知之次一營業日起一次或分次返還被請求標的證券。

證交所並針對11月24日於借券系統大量提前還券的情形進一步說明，本次召回的股票共22檔、合計約19萬張，經查召回期限都約定為三個營業日，亦即這些借券人最遲應於指定之11月29日還券，否則證交所將處分其擔保品並買回標的證券。

11/25日之後借券成為市場的主要新聞，2011/11/29的各媒體包括新聞、電視皆撥出證交所已發出第二波及第三波的還券令。但是在證交所網站11/28日前的新聞卻找不到第二波33檔的新聞。從這些新聞報導中可以感受到股市謠言的猖狂，投資人想要有新聞的辨別能力還不是很容易。因此，繼續追蹤後一週的空單回補狀況，以了解還券的效果，還有還券之後是否能消減空方的焰氣。同時摘錄經濟日報內容如下：

第三波還券令急發 台股喊衝

【經濟日報╱記者張瑞益／台北報導】2011.11.29 01:59 am

外資在台股以借券賣出方式強力做空之後，政府相關部門要求外資還券毫不手軟，證交所昨（28）日表示，已發出第三波還券令。市場人士指出，一波波外資還券力道，將有利進一步推升指數上漲。

政府要求外資還券，第一波是在上周四（24日）發出，外資25日出現第一波買回潮，共計22檔個股，共19萬張。第二波還券檔數及規模昨日出爐，證交所統計，共有33檔個股，逾13萬張的規模，可能列於還券的類股，包括前波較弱勢的金融、LED、汽車等股。

證交所：還券令 沒那麼風聲鶴唳

【聯合晚報╱記者葉憶如/台北報導】2011.11.29 03:03 pm

針對第二波、第三波外資欠券還券高峰的說法，負責借券中心交易平台的台灣證交所發言人林火燈今日上午澄清，只要有法人來申報提早還券或是借券，證交所都會有紀錄，這是天天都有的事情，並無所謂「第二、第三波」，且這一波限券令並沒有市場想像那麼「風聲鶴唳」，預期外資為主的借券人應該會如期完成還券。

不過，證交所某主管透露27日的確又有出借人申報要求提早還券，據統計共有33檔個股約13萬張，至於今日上午是否還有人申報，證交所主管表示，為了不影響台股行情，不適合在盤中公布，盤後會再作統計，至於會不會有第三波、四、五波還券令，目前還不知道，對於四大基金總計到底借券了多少，打算要求多少券得限期償還，證交所不願公布，投資人也持續「霧裡看花」。

全球7大央行大動作 歐美股狂漲

【聯合報╱本報綜合報導】2011.12.01 03:09 am

全球七大央行昨天都採取意外的大動作，歐美股市立刻以狂漲回應，今天的台股應該也會受到激勵。

美國聯準會則在美國股市開盤前宣布，聯準會、歐洲央行、英格蘭銀行、日本央行、加拿大央行和瑞士央行同意將現行臨時性美元流通性交換（liquidity swap）的利率調降零點五個百分點，增加金融市場的美元流通性，讓銀行更容易借到美元，五日起生效。

六大央行聯合聲明指出：「聯合行動的目的在於紓解金融市場壓力，降低市場信用緊縮對家庭及企業貸款的影響，進而提振經濟活動。」

從[表2-16]可知在一週內借券賣出還了38萬張，外資也轉買為賣，週合計買超310億元，佔週成交量6.4%，買/賣比為2264/1991(=1.14)，首次出現買方勝出。週指數上漲356點5.25%，這是止跌的第一個重要訊號。12/1日大漲是受FED與全球6大央行的流動性交換降息的激勵所致。從這裡也許可以推測利多消息有能力的人可能早已嗅出。

表2-16 借券賣出在限令11/29日還券19萬張後的追蹤

	單位	11月28日	11月29日	11月30日	12月1日	12月2日
大盤	漲跌	114.26	89.87	-84.53	274.57	-38.01
	%	1.68%	1.30%	-1.21%	3.98%	-0.53%
	成交(億)	748	763	938	1098	708
成交量佔大盤比重 %		47.6%	49.8%	75.6%	47.7%	45.3%
借券可用餘額 (萬張)		45.09	45.32	46.26	47.92	48.22
借券賣出餘額 (萬張)		398.30	384.01	375.33	367.98	362.00
借券賣出	萬張	(1.96)	(14.30)	(8.68)	(7.35)	(5.97)
借券賣出	億元(估計)	-6.59	-48.05	-29.16	-24.70	-20.06
外資買賣超 (億元)		11.87	30.43	39.89	164.79	62.68
三大法人買賣超(億元)		4.69	43.01	23.91	199.57	56.84
融資增減	億元	-8.9	-6.25	-13.84	4.99	-5.15
融券增減	億元(估計)	8.13	7.73	12.97	-7.26	5.11
合計賣出	億元(估計)	-12.34	29.03	-2.90	211.82	46.58
合計賣出	佔大盤比	-1.6%	3.8%	-0.3%	19.3%	6.6%

註：借券賣出，正值表示為賣出餘額增加。

融券增減，負值表示為融券減少，回補買進。正值表示空單增加。

表2-17 前30名個股借券賣出餘額佔全部借券賣出餘額比重12/2日

		融券		借券賣出
	日期	今日餘額	限額	今日餘額	可使用額度
Total 萬張	2011/11/25	58.0	14,795.6	400.3	45.3
Total 萬張	2011/12/2	65.6	14,972.6	362.0	48.2
前30名合計 (萬張)	2011/11/25	15.8	4,273.5	279.7	14.5
前30名合計 (萬張)	2011/12/2	18.0	4,273.5	245.4	16.1
前30名比重	2011/11/25	27.2%	28.9%	69.9%	32.0%
前30名比重	2011/12/2	27.4%	28.5%	67.8%	33.4%

[表2-17]借券賣出餘額12/2日與11/25日比較，減少了38.3萬張。前30名就減少34.3萬張，佔了90%。借券賣出前30名的餘額比重減少2.1%，融券餘額比重反而增加0.2%。一週來前30名的個股沒有一家被踢出排名外，只是排名次序變動而已。看來空方的重擊區是不會有很大的改變，只是落點時而會有些變動。