258股會的部落格

揭開台股的神秘面紗

作者: 瑞易

1-8股價指數走勢與GDP的關係

【關鍵點】

＊股價指數是經濟景氣循環的領先指標。如果股市泡沫化或深淵化，還會是領先指標嗎？

＊股市的泡沫化，可以反過來用GDP的成長率來檢驗嗎？

＊金融風暴的衝擊，對邊緣國家的損害可能比震央國家還嚴重。

指數與GDP的關係，列舉台股加權、DowJones、日經指數三檔作為比較分析，如[圖35]～[圖36]，[圖39]、[圖40]所示。當短期內股價指數漲勢大於GDP走勢的上漲速度太多，可能就是在製造泡沫。如[圖35]台股的A區及[圖38]日經指數1988～1989年的飆漲。還有[圖39] DowJones的1995～1999年的上漲、[圖40]上海綜合在2005～2007年的飆升。

從台股與下面幾個例子，我們發現在金融自由化、全球化之後，金融風暴的衝擊迅速傳播到世界相關的各國。而且邊緣國家所受的損害比震央國家還嚴重。

1-8-1台股走勢與GDP

如[圖35]所示，指數與GDP的成長大致上成正相關，從1985至2010，GDP平均大約是以每年6.9%成長。從1998/3月至2011/3月，GDP平均大約是以每年3.1%成長。但是有3處呈現異常現象，如圖的「A」區、「B」區、「C」區。(1985年為2517拾億元，2010年估計為13603拾億元。2517*(1+6.9%)²⁵ = 13345)。

在「A」區，指數從1986/12月收盤的1039一路挺進到1990/2/12的12682才反轉。指數在這段期間不論是上漲幅度或是速率皆遠高於GDP的上漲幅度與成長率，這是異常現象屬於「非理性的繁榮」，泡沫正不斷地脹大直到破滅為止。沒有GDP基本面的支撐，股市哪能漲翻天。然而這一波段確實上漲了約11倍(3年又一個多月)，1990年的GDP為4.0兆元，比1985年的2.517兆元成長了約60%。但比起股市的漲幅，還真是小巫見大巫。這一波台股實在太厲害了。事情絕非偶然，但到底原因何在？其成長的動力請參考1-6-1-(A)節。

在「B」區、「C」區，雖然股市在反轉之前並未有飆升現象，但在  碰到重大外部衝擊，預期將會嚴重影響經濟時，股市立即迅速重挫反應，一次就將預期未來多期的可能利空反應完畢。看來投資人的心理反應，不僅是一朝被蛇咬三年怕草繩，恐怕是永遠怕草繩。不過，小心避開危險，以保平安，應該是正確的選擇。

加權指數是GDP的先行指標：

從[圖37]中，可以發現台股加權指數是季經濟成長率的先行指標，台股加權領先季經濟成長1季反轉向上。台股加權領先季經濟成長1～2季反轉向下。在2000年的空頭波段，指數收盤價從2000/3月的9854跌至2001/9月的3636，跌了6218點(-63.1%)。季經濟成長率受創，損失11%。且在2001年第一季起連著4季衰退，第2～4季呈現負成長，最差為-4.11%。在2007年的空頭波段，指數收盤價從2007/9月的9476跌至2008/12月的4591，跌了4885點(-51.6%)。季經濟成長率受創，落差-14.2%。從2008年第二季到2009年第三季，連著5季的負成長，最差為-8.56%。

2007年的空頭波段跌幅比2000年還輕，也未破底。但是經濟受創反而較重。這樣的問題值得思考。

每當股市重挫，市場一片哀鴻遍野時，總會聽到一些政要或專家出面喊話：「經濟基本面良好，投資人不必恐慌」，以安定投資者信心。這些政要或專家不可能不明白「股市是經濟先行指標」的道理。真不明白他們為何老是作一些口惠而不實的事。就是不願端出牛肉來。

1-8-2國際股價指數與GDP

(A)日經指數與日本GDP：

 [圖38]日經指數自1985年底開始飆升到1989/12/29創下新高38957，此一高點對日本而言，有如聖母峰般的君臨天下，截至目前為止，仍是空前絕後的高價。這四年的期間股市以驚人的速率上漲(每年的上漲率約為31%)，1985年的收盤價為13083，1989/12月的收盤指數為38915，上漲了25832點，漲幅197%(漲為2.97倍)。一個完美的泡沫終於形成。東京都當時的資產總值，約相當於美國加州的資產總值。過完快樂的1990年元旦，開盤之後卻一路下滑，泡沫破滅了，1992/8月跌到了14194，反彈至20000點盤整後再跌。80年代的日本第一，到了90年代變成了出賣日本。而1989年的GDP漲幅比1984年漲了134%(2952拾億美元/1263拾億美元)。

1997/7月的亞洲金融風暴使日經指數再跌一波，2000年的網路泡沫結束從1998/10月12787的反彈，在2000/4月的20883又再次的重挫，跌到2003/4月的7604，跌回了1982年的水平。

2003/4～2007/7月股市表現不錯，日經指數漲回到18295，不幸2007年的美國次貸風暴與2008年的全球金融海嘯，又將其打回起漲點，在2008/10月更跌破前波低點，創下1989年以來下跌的新低6994。

再次仔細的觀察[圖38]日經指數與GDP，或許會令人覺得驚訝！這真的是日經指數的走勢圖嗎？怎麼在1990年以後股價竟然與GDP背道而馳。一點都不像是世界的第二大經濟體。(有關日股與GDP的說明請參考附錄B)。

(B)DowJones指數與美國GDP：

如[圖39]，自1980年以來，除了在(1995～1999)發生快速飆漲外，DJ指數GDP的上漲速率近乎相當。1995/1月的3817點起漲到1999/12月的11568點，共漲了7751點，漲幅達2.0倍。也是個不小的泡沫。2000/1月～2002/10月股價修正了40%。而GDP的漲幅從1994的7.09兆美元成長到1999年的9.35兆美元，成長了30%。

2000/1月自高點11750下跌，網路泡沫破滅，一路下跌至2002年的7197，當年收盤為8342。然後展開反轉，指數開始爬升直到2007年次貸風暴為止，DJ創下新高14198。接著的修正並未如台股或Nasdaq一般，以重挫收場。

次貸災害未完，接著加碼演出2008年金融海嘯，DJ一路重挫至6470(2009/3/6)才止住，跌掉了54%。FED與美國財政部推出各項的救市行動，FED利率由5.25%(2007/6月)快速調降至0～0.25%(2008/12月)，同時將大量的救贖資金注入金融市場，防止流動性問題出現，避免美國的信用體系與金融系統崩潰。

在2009/1～2010/3 共支出1.7兆美元資產收購，包括問題資產重整計畫(TARP)的7000億美元。2010/11/4日 FED宣布，維持聯邦基金利率於0～0.25%的目標範圍不變，實施第二輪量化寬鬆(QE2)措施，以振興經濟，將在2011年6月之前，進一步購買6千億美元美國長期國債，每月購買規模大約750億美元。加上QE的回收與獲利, 計每月的投入買公債金額達1000億美元。2011/5/2 DowJones回升到12876，距離上次高點14198只差1322點(-9.3%)。看起來似乎有望回到多頭市場的軌道，只求景氣能恢復。景氣一旦恢復，GDP的成長力道就可提供股市的動能。這是依據歷史的資料判斷的，但是人們不禁會懷疑，這是紙鈔糊的又不是黃金打造的，真的牢靠嗎？可能誰也不知道，倒是FED主席柏南克信誓旦旦，信心滿滿的。

現在，柏南克的信念是：不怕經濟緊縮，只怕不通膨。只要一通膨資產價格就會上揚，許多的債務會迎刃而解。(有關美股與GDP的說明請參考附錄B)。

(C)上海綜合指數走勢與中國GDP

[圖40]上海綜合指數自2005/7/19的1005起漲在2007/10/16達高點6142，上漲5119點，漲幅510%，達6.1倍。雖然只有1990年台股漲幅的一半強，但絕對是一個泡沫。日經與DowJones的泡沫記錄都只有2倍的漲幅。GDP從2004年的16兆人民幣成長到2010年的39兆人民幣(估計值)，只漲了1.44倍。

2007年後同樣受到次貸風暴與金融海嘯的襲擊，下跌到2008/10/28的1665點才止住，跌了4459點(-73%)。而且是靠政府實施4兆人民幣的挽救經濟計劃才止跌的。

若是以股市漲幅對GDP成長幅度的比值排名，1990年台股為第一名，11.2/0.6。其餘依序為美國2/0. 3、中國6.1/1.44、日本1.97/1.34。

增修內容：

日期：2014/7/5

1-8-1 台股走勢與GDP的關係(增修部分)

1-8-2 國際股價指數走勢與GDP的關係(增修部分)

如果換一個角度來觀察台股與國際指數，捨棄市場常用的波段低點作為參考點。改用年底收盤價作為參考點，將指數的漲幅與GDP的增幅設定在兩個不同的年度，即2000年與2008年為基準。比較幾個與台股關係較大的國際股市，到了2014年及2014/6月的漲幅差異。如(表1-12)與表(1-13)所示。

無論是從2000年或是2008年的收盤指數起算，到了2014/6月收盤時，台股均表現優異，2000年來的漲幅98%，贏過美股、亞股。2008年來的漲幅105%僅次於Nasdaq的180%，遙遙領先其他亞股。

台股股價指數縱然表現優異，但是景氣的表現卻是令人感到非常的沮喪。2000年來的增幅僅優於日本，2008年來的增幅不及香港與中國。如(表1-13)所示。

股價指數與GDP的表現不一致，有的甚至連趨勢都不合。是在股市崩盤與金融災難後導致景氣緊縮，受到各國不同的財經政策及地緣經濟等不確定因素多寡的影響。

中國的GDP，在2014年IMF預估為10兆美元，成為世界第二大經濟體，擠下日本與德國，只落後美國14年。可是股價的漲幅卻完全判若兩人，經濟的成長推不動股價。可想而知，其潛在的財經隱憂有多麼的令投資人擔憂。

(圖1-38R1)日經指數與GDP。2012/9/27自民黨總裁選舉，前首相安倍晉三順利當選總裁，他矢言要帶領自民黨奪回政權。市場預期自民黨執政後，日銀將擴大貨幣刺激，日圓兌美元2012/9月底的78.17日圓兌1美元，貶至2014/6月底的102.04，貶了約30%。股市卻以歡迎表態。

2012/12/17日國會選舉自民黨大勝，安倍回任首相組閣。2012/12/23日明確警告日本銀行（央行）應設定較高的物價目標。並效法FED推動寬鬆貨幣以達成通膨目標。2013/9/25日在華爾街演講，宣揚所謂的「安倍經濟學 Anbenomic」。

2012與2013年股市大漲。股市與GDP都回到2000年之上，但是2014年與2013年的GDP對2012年而言卻是衰退的(圖1-38R1)。

(圖1-39R1)與(圖1-41R1)道瓊、Nasdaq指數與美國GDP。美國聯邦準備理事會（Fed）在2013/12/17-18日的決策會議後發表政策聲明，將從2014年1月起縮減量化寬鬆（QE3）購債規模100億美元至750億美元，美股道瓊工業指數18日收盤大漲293點(1.84%)。

聯準會聲明中說：「基於就業的持續進步，和勞動市場展望的改善，委員會決定小幅減緩資產收購的步調。」從1月起，聯準會收購的債券將減少至400億美元公債，加上350億美元抵押貸款債券。每月縮減100億的購債規模，國債和抵押貸款支持債券(MBS)的購買規模各縮減50億美元，至於超低利率則因失業率高於6.5%情況下，維持不變。

美國聯準會（Fed）2014/6/18日宣布，把每月購債規模再減碼100億美元，減至350 億美元，維持原訂今年底前結束該計畫的步調。這已是連續第五度減碼，歷經6個月合計已減碼500億美元。並指出成長正在彈升，就業市場也持續改善。

在連續6個月的QE退場，貨幣慢慢收回中，美股只有在不確定何時減碼回收時產生修正。一旦正式發布，依然挺進創新高。代表科技股的Nasdaq漲幅更是一枝獨秀。雖然仰角看起來不如先前的挺堅，但是市場已有許多人大呼「泡沫！」。如(圖1-39R1)與(圖1-41R1)。

美國的GDP在3次QE政策保護下，果然保持溫和的成長。也難怪那些長久飽受遭受通縮、正受潛在通縮或停滯的經濟體也想效法。2008/11/24～2010/3/31日第一次紓困金(QE1)分次救贖合計1.73兆美元，20010/11～2011/6月的量化寬鬆(QE2)為6000億美元，2012/9/13日宣布每月購買400億美元抵押擔保證券(MBS)及450億美元公債。

全球主要央行都在致力寬鬆貨幣，失業率的下降卻很困難，錢是誰赚走呢？

(圖1-40R1)上海綜證與中國GDP。2008、09年後，為了應對全球金融海嘯衝擊，中國推出人民幣4兆元刺激政策(規模之大僅次於FED QE1的1.73兆美元)，導致地方政府債務占GDP比重明顯跳升。中國國家審計署2013年底曾公布，截止2013年6月，中國政府債務總計達人民幣20.7兆元，其中地方政府債務人民幣10.9兆元。

2013年第1季商業銀行不良貸款餘額為人民幣5,265億元，創近四年最高紀錄，也是連續第6季上升。隨著影子銀行體系持續擴張，經濟成長減速可能導致壞帳大增。標準普爾的報告指出，中國的公司債規模已超過美國，成為全球公司債發行規模最大的國家，但中國經濟成長趨緩以及中國公司疲弱的財務狀況導致風險整體上升。

即使是GDP旅創新高，但經濟成長趨緩以及信用與債務泡沫、房價有泡沫，有的企業產能過剩、財務狀況不佳等利空因素，可能是導致股價表現疲弱的主因。如(圖1-40R1)。